Przyszłość finansowania startupów | undefined

Chcesz założyć startup? Zdobądź finansowanie od Y Combinator.

Sierpień 2010

Dwa lata temu napisałem o tym, co nazwałem „ogromną, niewykorzystaną szansą w finansowaniu startupów”: rosnącym rozbieżności między VC, których obecny model biznesowy wymaga od nich inwestowania dużych kwot, a dużą klasą startupów, które potrzebują mniej niż kiedyś. Coraz częściej startupy chcą kilkuset tysięcy dolarów, a nie kilku milionów. [1]

Szanse są teraz znacznie mniej niewykorzystane. Inwestorzy weszli na to terytorium z obu stron. VC są znacznie bardziej skłonni do inwestycji w anielskich rozmiarach niż rok temu. W międzyczasie ostatni rok przyniósł dramatyczny wzrost nowego typu inwestora: super-anioła, który działa jak anioł, ale używa pieniędzy innych ludzi, jak VC.

Chociaż wielu inwestorów wchodzi na to terytorium, wciąż jest miejsce dla kolejnych. Rozkład inwestorów powinien odzwierciedlać rozkład startupów, który ma zwykłe załamanie prawa potęgowego. Powinno być więc znacznie więcej osób inwestujących dziesiątki lub setki tysięcy niż miliony. [2]

W rzeczywistości może to być dobre dla aniołów, że więcej osób zajmuje się transakcjami anielskimi, ponieważ jeśli rundy anielskie staną się bardziej legalne, startupy mogą zacząć wybierać rundy anielskie nawet wtedy, gdyby mogły, gdyby chciały, pozyskać rundy serii A od VC. Jednym z powodów, dla których startupy preferują rundy serii A, jest ich większy prestiż. Ale jeśli inwestorzy anielscy staną się bardziej aktywni i lepiej znani, będą coraz częściej konkurować z VC pod względem marki.

Oczywiście prestiż nie jest głównym powodem preferowania rundy serii A. Startup prawdopodobnie otrzyma więcej uwagi od inwestorów w rundzie serii A niż w rundzie anielskiej. Więc jeśli startup wybiera między rundą anielską a rundą A od dobrego funduszu VC, zazwyczaj doradzam mu przyjęcie rundy A. [3]

Ale chociaż rundy serii A nie znikną, myślę, że VC powinni bardziej martwić się o super-aniołów niż odwrotnie. Pomimo swojej nazwy, super-aniołowie są w rzeczywistości mini funduszami VC i wyraźnie mają na celowniku istniejące VC.

Mieliby historię po swojej stronie. Wzorzec tutaj wydaje się taki sam, jak widzimy, gdy startupy i istniejące firmy wchodzą na nowy rynek. Staje się możliwe wideo online, a YouTube wkracza prosto, podczas gdy istniejące firmy medialne przyjmują to tylko połowicznie, napędzane bardziej strachem niż nadzieją, i celują bardziej w ochronę swojego terytorium niż w tworzenie wspaniałych rzeczy dla użytkowników. To samo z PayPal. Ten wzorzec powtarza się raz po raz, a zazwyczaj wygrywają najeźdźcy. W tym przypadku najeźdźcami są super-aniołowie. Rundy anielskie to cały ich biznes, tak jak wideo online było dla YouTube. Podczas gdy VC, którzy dokonują inwestycji anielskich, robią to głównie w celu generowania przepływu transakcji dla rund serii A. [4]

Z drugiej strony, inwestowanie w startupy to bardzo dziwny biznes. Prawie wszystkie zwroty są skoncentrowane w kilku dużych zwycięzcach. Jeśli super-aniołowie po prostu nie zainwestują w (i do pewnego stopnia nie wyprodukują) dużych zwycięzców, zbankrutują, nawet jeśli zainwestują we wszystkich innych.

Dlaczego VC nie zaczynają robić mniejszych rund serii A? Problem tkwi w miejscach w zarządzie. W tradycyjnej rundzie serii A partner, który prowadzi transakcję, zajmuje miejsce w zarządzie startupu. Zakładając, że przeciętny startup działa przez 6 lat, a partner może być jednocześnie w 12 zarządach, fundusz VC może przeprowadzić 2 rundy serii A na partnera rocznie.

Zawsze wydawało mi się, że rozwiązaniem jest zajmowanie mniejszej liczby miejsc w zarządzie. Nie trzeba być w zarządzie, aby pomóc startupowi. Być może VC czują, że potrzebują władzy, która wynika z członkostwa w zarządzie, aby zapewnić, że ich pieniądze nie zostaną zmarnowane. Ale czy przetestowali tę teorię? Chyba że próbowali nie zajmować miejsc w zarządzie i stwierdzili, że ich zwroty są niższe, to nie obejmują problemu.

Nie mówię, że VC nie pomagają startupom. Ci dobrzy pomagają im bardzo. Mówię tylko, że rodzaju pomocy, która ma znaczenie, niekoniecznie trzeba być członkiem zarządu, aby ją udzielić. [5]

Jak to wszystko się potoczy? Niektórzy VC prawdopodobnie się dostosują, robiąc więcej, mniejszych transakcji. Nie zdziwiłbym się, gdyby usprawniając proces selekcji i zajmując mniej miejsc w zarządzie, fundusze VC mogłyby przeprowadzić 2 do 3 razy więcej rund serii A bez utraty jakości.

Ale inne VC dokonają jedynie powierzchownych zmian. VC są konserwatywni, a zagrożenie dla nich nie jest śmiertelne. Fundusze VC, które się nie dostosują, nie zostaną gwałtownie wyparte. Stopniowo wejdą w inny biznes, nie zdając sobie z tego sprawy. Nadal będą robić to, co będą nazywać rundami serii A, ale będą to coraz częściej de facto rundy serii B. [6]

W takich rundach nie otrzymają 25-40% firmy, jak obecnie. Nie oddaje się tak dużej części firmy w późniejszych rundach, chyba że coś jest bardzo nie tak. Ponieważ VC, którzy się nie dostosują, będą inwestować później, ich zwroty od zwycięzców mogą być mniejsze. Ale inwestowanie później powinno również oznaczać, że mają mniej przegranych. Więc ich stosunek ryzyka do zwrotu może być taki sam, a nawet lepszy. Po prostu staną się innym, bardziej konserwatywnym typem inwestycji.

Aniołowie

W dużych rundach anielskich, które coraz częściej konkurują z rundami serii A, inwestorzy nie będą pobierać tak dużej liczby udziałów, jak VC obecnie. A VC, którzy próbują konkurować z aniołami, robiąc więcej, mniejszych transakcji, prawdopodobnie odkryją, że muszą pobierać mniej udziałów, aby to zrobić. Co jest dobrą wiadomością dla założycieli: będą oni zatrzymywać więcej firmy.

Warunki transakcji anielskich rund staną się również mniej restrykcyjne – nie tylko mniej restrykcyjne niż warunki serii A, ale także mniej restrykcyjne niż tradycyjnie były warunki anielskie.

W przyszłości rundy anielskie rzadziej będą dotyczyć określonych kwot lub mieć inwestora wiodącego. W dawnych czasach standardowym modus operandi dla startupów było znalezienie jednego anioła, który pełniłby rolę inwestora wiodącego. Negocjowałbyś wielkość rundy i wycenę z liderem, który dostarczyłby część, ale nie całość pieniędzy. Następnie startup i lider współpracowaliby, aby znaleźć resztę.

Przyszłość rund anielskich wygląda bardziej tak: zamiast ustalonej wielkości rundy, startupy będą stosować ciągłe zamknięcie, gdzie będą przyjmować pieniądze od inwestorów jeden po drugim, dopóki nie poczują, że mają wystarczająco dużo. [7] I chociaż będzie jeden inwestor, który da im pierwszy czek, a jego pomoc w rekrutacji innych inwestorów będzie z pewnością mile widziana, ten początkowy inwestor nie będzie już liderem w starym sensie zarządzania rundą. Startup będzie teraz robił to sam.

Nadal będą inwestorzy wiodący w sensie inwestorów, którzy przewodzą w doradzaniu startupowi. Mogą oni również dokonać największej inwestycji. Ale nie zawsze będą musieli być tymi, z którymi negocjuje się warunki, lub pierwszymi, którzy zainwestują, jak miało to miejsce w przeszłości. Standaryzacja dokumentacji wyeliminuje potrzebę negocjowania czegokolwiek poza wyceną, a to również stanie się łatwiejsze.

Jeśli wielu inwestorów będzie musiało dzielić wycenę, będzie to tyle, ile startup zdoła uzyskać od pierwszego, który napisze czek, ograniczone jego przypuszczeniem, czy to nie zniechęci późniejszych inwestorów. Ale może nie być tylko jednej wyceny. Startupy coraz częściej pozyskują środki na podstawie konwertowalnych weksli, a konwertowalne weksle nie mają wycen, ale co najwyżej limity wycen: limity tego, jaka będzie efektywna wycena, gdy dług zostanie przekształcony w udziały (w późniejszej rundzie lub w przypadku przejęcia, jeśli nastąpi wcześniej). To ważna różnica, ponieważ oznacza to, że startup może jednocześnie realizować wiele weksli z różnymi limitami. To już się zaczyna dziać i przewiduję, że stanie się bardziej powszechne.

Owce

Powodem, dla którego rzeczy idą w tym kierunku, jest to, że stary sposób był okropny dla startupów. Liderzy mogli (i robili) używać rundy o ustalonej wielkości jako legalnie wyglądającego sposobu na powiedzenie tego, czego wszyscy założyciele nienawidzą słyszeć: zainwestuję, jeśli inni też będą. Większość inwestorów, niezdolnych do samodzielnej oceny startupów, polega zamiast tego na opiniach innych inwestorów. Jeśli wszyscy chcą się zaangażować, oni też chcą; jeśli nie, to nie. Założyciele tego nienawidzą, ponieważ jest to przepis na impas, a opóźnienie jest tym, na co startup może sobie najmniej pozwolić. Większość inwestorów wie, że ten modus operandi jest słaby i niewielu otwarcie mówi, że to robią. Ale sprytniejsi osiągają ten sam rezultat, oferując prowadzenie rund o ustalonej wielkości i dostarczając tylko część pieniędzy. Jeśli startup nie zdoła pozyskać reszty, lider również odpada. Jak mogliby kontynuować transakcję? Startup byłby niedofinansowany!

W przyszłości inwestorzy coraz częściej nie będą mogli oferować inwestycji podlegających warunkom, takim jak inwestycje innych osób. A raczej inwestorzy, którzy tak robią, znajdą się na końcu kolejki. Startupy będą do nich zwracać się tylko po to, aby uzupełnić rundy, które są w większości zasubskrybowane. A ponieważ gorące startupy mają tendencję do nadsubskrybowanych rund, bycie ostatnim w kolejce oznacza, że prawdopodobnie przegapią gorące transakcje. Gorące transakcje i odnoszące sukcesy startupy nie są tym samym, ale istnieje znacząca korelacja. [8] Zatem inwestorzy, którzy nie zainwestują jednostronnie, będą mieli niższe zwroty.

Inwestorzy prawdopodobnie odkryją, że i tak lepiej sobie radzą, gdy są pozbawieni tej podpórki. Gonienie za gorącymi transakcjami nie sprawia, że inwestorzy wybierają lepiej; po prostu czują się lepiej ze swoimi wyborami. Widziałem, jak szaleństwo inwestycyjne zarówno powstawało, jak i rozpadało się wiele razy, i o ile wiem, są one w większości losowe. [9] Jeśli inwestorzy nie będą mogli już polegać na swoim stadnym instynkcie, będą musieli bardziej zastanowić się nad każdym startupem przed inwestycją. Mogą być zaskoczeni, jak dobrze to działa.

Impas nie był jedyną wadą pozwolenia inwestorowi wiodącemu na zarządzanie rundą anielską. Inwestorzy niejednokrotnie spiskowali, aby obniżyć wycenę. A rundy zamykały się zbyt długo, ponieważ bez względu na to, jak bardzo lider był zmotywowany do zamknięcia rundy, nie był tak zmotywowany jak startup.

Coraz częściej startupy przejmują kontrolę nad własnymi rundami anielskimi. Tylko nieliczni robią to do tej pory, ale myślę, że możemy już ogłosić śmierć starego sposobu, ponieważ ci nieliczni to najlepsze startupy. To oni są w stanie powiedzieć inwestorom, jak będzie działać runda. A jeśli startupy, w które chcesz zainwestować, robią rzeczy w określony sposób, jaka jest różnica, co robią inni?

Trakcja

W rzeczywistości może być nieco mylące stwierdzenie, że rundy anielskie zastąpią rundy serii A. Tak naprawdę to rundy kontrolowane przez startupy zastępują rundy kontrolowane przez inwestorów.

Jest to przykład bardzo ważnego meta-trendu, na którym od samego początku opiera się Y Combinator: założyciele stają się coraz potężniejsi w stosunku do inwestorów. Więc jeśli chcesz przewidzieć, jak będzie wyglądać przyszłość finansowania venture, po prostu zapytaj: jakby chcieli, żeby to wyglądało założyciele? Jedna po drugiej, wszystkie rzeczy, których założyciele nie lubią w pozyskiwaniu pieniędzy, zostaną wyeliminowane. [10]

Używając tej heurystyki, przewidzę jeszcze kilka rzeczy. Jedną z nich jest to, że inwestorzy coraz częściej nie będą mogli czekać, aż startupy będą miały „trakcję”, zanim zainwestują znaczące pieniądze. Trudno jest z góry przewidzieć, które startupy odniosą sukces. Większość inwestorów woli, jeśli mogą, poczekać, aż startup już odniesie sukces, a następnie szybko wkroczyć z ofertą. Startupy również tego nienawidzą, częściowo dlatego, że prowadzi to do impasu, a częściowo dlatego, że wydaje się to trochę obrzydliwe. Jeśli jesteś obiecującym startupem, ale jeszcze nie masz znaczącego wzrostu, wszyscy inwestorzy są twoimi przyjaciółmi słowami, ale niewielu jest w czynach. Wszyscy mówią, że cię kochają, ale wszyscy czekają z inwestycją. Potem, gdy zaczniesz widzieć wzrost, twierdzą, że zawsze byli twoimi przyjaciółmi i są przerażeni myślą, że będziesz tak nielojalny, że ich wykluczysz ze swojej rundy. Jeśli założyciele staną się potężniejsi, będą mogli zmusić inwestorów do dania im więcej pieniędzy z góry.

(Najgorszym wariantem tego zachowania jest transakcja transzowa, w której inwestor dokonuje niewielkiej początkowej inwestycji, z dalszymi środkami do wypłaty, jeśli startup dobrze sobie radzi. W efekcie ta struktura daje inwestorowi darmową opcję na następną rundę, którą weźmie tylko wtedy, gdy będzie to gorsze dla startupu niż to, co mógłby uzyskać na wolnym rynku. Transakcje transzowe są nadużyciem. Są coraz rzadsze i będą się stawać coraz rzadsze.) [11]

Inwestorzy nie lubią próbować przewidywać, które startupy odniosą sukces, ale coraz częściej będą musieli to robić. Chociaż sposób, w jaki się to stanie, niekoniecznie będzie polegał na zmianie zachowania istniejących inwestorów; może zamiast tego polegać na tym, że zostaną oni zastąpieni przez innych inwestorów o innym zachowaniu – że inwestorzy, którzy wystarczająco dobrze rozumieją startupy, aby podjąć trudne zadanie przewidywania ich trajektorii, będą mieli tendencję do zastępowania garniturów, których umiejętności leżą bardziej w pozyskiwaniu pieniędzy od LP.

Szybkość

Kolejną rzeczą, której założyciele najbardziej nienawidzą w pozyskiwaniu funduszy, jest to, ile to trwa. Więc w miarę jak założyciele stają się potężniejsi, rundy powinny zacząć zamykać się szybciej.

Pozyskiwanie funduszy jest nadal strasznie rozpraszające dla startupów. Jeśli jesteś założycielem w trakcie pozyskiwania rundy, runda jest najważniejszą myślą w twojej głowie, co oznacza, że praca nad firmą nie jest. Jeśli runda trwa 2 miesiące, co jest rozsądnie szybko według obecnych standardów, oznacza to 2 miesiące, podczas których firma zasadniczo stoi w miejscu. To najgorsza rzecz, jaką startup może zrobić.

Więc jeśli inwestorzy chcą uzyskać najlepsze oferty, sposób, aby to zrobić, to zamknąć szybciej. Inwestorzy i tak nie potrzebują tygodni, aby podjąć decyzje. My decydujemy na podstawie około 10 minut czytania wniosku plus 10 minut rozmowy osobistej i żałujemy tylko około 10% naszych decyzji. Jeśli my możemy zdecydować w 20 minut, z pewnością następna runda inwestorów może zdecydować w ciągu kilku dni. [12]

Istnieje wiele zinstytucjonalizowanych opóźnień w finansowaniu startupów: wielotygodniowy taniec godowy z inwestorami; rozróżnienie między arkuszami warunków a umowami; fakt, że każda seria A ma niezwykle rozbudowaną, niestandardową dokumentację. Zarówno założyciele, jak i inwestorzy mają tendencję do traktowania tego jako oczywistości. Tak było zawsze. Ale ostatecznie powodem, dla którego te opóźnienia istnieją, jest to, że leżą one w interesie inwestorów. Więcej czasu daje inwestorom więcej informacji o trajektorii startupu, a także sprawia, że startupy są bardziej uległe w negocjacjach, ponieważ zazwyczaj brakuje im pieniędzy.

Te konwencje nie zostały zaprojektowane tak, aby przedłużać proces finansowania, ale dlatego są dopuszczane do utrzymania. Powolność leży w interesie inwestorów, którzy w przeszłości mieli najwięcej władzy. Ale nie ma potrzeby, aby rundy trwały miesiącami lub nawet tygodniami, a gdy założyciele to zrozumieją, to się skończy. Nie tylko w rundach anielskich, ale także w rundach serii A. Przyszłość to proste transakcje ze standardowymi warunkami, realizowane szybko.

Jedno drobne nadużycie, które zostanie naprawione w tym procesie, to pule opcji. W tradycyjnej rundzie serii A, zanim VC zainwestują, sprawiają, że firma rezerwuje blok akcji dla przyszłych pracowników – zazwyczaj od 10 do 30% firmy. Chodzi o to, aby zapewnić, że to rozdrobnienie ponoszą obecni akcjonariusze. Praktyka nie jest nieuczciwa; założyciele wiedzą, co się dzieje. Ale sprawia, że transakcje są niepotrzebnie skomplikowane. W efekcie wycena składa się z 2 liczb. Nie ma potrzeby dalszego robienia tego. [13]

Ostatnią rzeczą, której chcą założyciele, jest możliwość sprzedaży części własnych akcji w późniejszych rundach. To nie będzie zmiana, ponieważ praktyka ta jest obecnie dość powszechna. Wielu inwestorów nienawidziło tego pomysłu, ale świat się z tego powodu nie zawalił, więc będzie się to działo coraz częściej i otwarcie.

Niespodzianka

Mówiłem tutaj o wielu zmianach, które zostaną narzucone inwestorom w miarę jak założyciele stają się potężniejsi. Teraz dobra wiadomość: inwestorzy mogą faktycznie zarobić więcej pieniędzy w wyniku tego.

Kilka dni temu dziennikarz zapytał mnie, czy posiadanie przez założycieli większej władzy byłoby lepsze czy gorsze dla świata. Byłem zaskoczony, bo nigdy o tym nie myślałem. Lepsze czy gorsze, to się dzieje. Ale po chwili refleksji odpowiedź wydawała się oczywista. Założyciele rozumieją swoje firmy lepiej niż inwestorzy, i musi być lepiej, jeśli ludzie z większą wiedzą mają większą władzę.

Jednym z błędów popełnianych przez początkujących pilotów jest nadmierna kontrola samolotu: zbyt energiczne poprawki, powodujące oscylację samolotu wokół pożądanej konfiguracji zamiast asymptotycznego zbliżania się do niej. Prawdopodobnie inwestorzy do tej pory średnio nadmiernie kontrolowali swoje firmy portfelowe. W wielu startupach największym źródłem stresu dla założycieli nie są konkurenci, ale inwestorzy. Z pewnością tak było w naszym przypadku w Viaweb. I nie jest to nowe zjawisko: inwestorzy byli również największym problemem Jamesa Watta. Jeśli posiadanie mniejszej władzy powstrzyma inwestorów przed nadmierną kontrolą startupów, powinno to być lepsze nie tylko dla założycieli, ale także dla inwestorów.

Inwestorzy mogą mieć mniej akcji w każdym startupie, ale startupy prawdopodobnie będą sobie lepiej radzić z większą kontrolą założycieli, a będzie ich prawie na pewno więcej. Inwestorzy konkurują ze sobą o transakcje, ale nie są swoim głównym konkurentem. Naszym głównym konkurentem są pracodawcy. I jak dotąd ten konkurent nas miażdży. Tylko niewielka część ludzi, którzy mogliby założyć startup, to robi. Prawie wszyscy klienci wybierają konkurencyjny produkt, czyli pracę. Dlaczego? Cóż, przyjrzyjmy się produktowi, który oferujemy. Bezstronna recenzja wyglądałaby mniej więcej tak:

Założenie startupu daje więcej wolności i możliwość zarobienia znacznie więcej pieniędzy niż praca, ale jest to również ciężka praca i czasami bardzo stresująca.

Wiele ze stresu wynika z kontaktów z inwestorami. Jeśli reforma procesu inwestycyjnego wyeliminuje ten stres, uczynimy nasz produkt znacznie bardziej atrakcyjnym. Ludzie, którzy są dobrymi założycielami startupów, nie mają nic przeciwko rozwiązywaniu problemów technicznych – cieszą się problemami technicznymi – ale nienawidzą problemów, które powodują inwestorzy.

Inwestorzy nie mają pojęcia, że kiedy źle traktują jeden startup, zapobiegają powstaniu 10 innych, ale tak właśnie robią. Pośrednio, ale tak jest. Więc kiedy inwestorzy przestaną próbować wycisnąć trochę więcej ze swoich obecnych transakcji, odkryją, że są na plusie netto, ponieważ pojawia się tak wiele nowych transakcji.

Jednym z naszych aksjomatów w Y Combinator jest nie traktowanie przepływu transakcji jako gry o sumie zerowej. Naszym głównym celem jest zachęcanie do powstawania większej liczby startupów, a nie zdobywanie większego udziału w istniejącym strumieniu. Odkryliśmy, że ta zasada jest bardzo użyteczna i uważamy, że w miarę rozprzestrzeniania się na zewnątrz pomoże ona również inwestorom na późniejszych etapach.

„Stwórz coś, czego ludzie chcą” dotyczy również nas.

Uwagi

[1] W tym eseju mówię głównie o startupach software'owych. Te punkty nie mają zastosowania do rodzajów startupów, które nadal są drogie w uruchomieniu, np. w energetyce lub biotechnologii.

Nawet tanie startupy zazwyczaj pozyskają duże kwoty w pewnym momencie, gdy będą chciały zatrudnić dużo ludzi. Zmieniło się to, ile mogą zrobić przed tym.

[2] Nie rozkład dobrych startupów ma załamanie prawa potęgowego, ale rozkład potencjalnie dobrych startupów, czyli dobrych transakcji. Istnieje wielu potencjalnych zwycięzców, z których niewielu faktycznych zwycięzców wyłania się z superliniową pewnością.

[3] Podczas pisania tego poprosiłem kilku założycieli, którzy przyjęli rundy serii A od czołowych funduszy VC, czy było warto, a oni jednogłośnie odpowiedzieli tak.

Jakość inwestora jest ważniejsza niż typ rundy. Wolałbym rundę anielską od dobrych aniołów niż serię A od przeciętnego VC.

[4] Założyciele martwią się również, że przyjęcie inwestycji anielskiej od VC sprawi, że będą wyglądać źle, jeśli VC odmówi udziału w następnej rundzie. Trend inwestycji anielskich VC jest tak nowy, że trudno powiedzieć, na ile uzasadnione są te obawy.

Inne zagrożenie, wskazane przez Mitcha Kapora, polega na tym, że jeśli VC robią tylko transakcje anielskie, aby wygenerować przepływ transakcji serii A, to ich interesy nie są zgodne z interesami założycieli. Założyciele chcą, aby wycena następnej rundy była wysoka, a VC chcą, aby była niska. Ponownie, trudno powiedzieć, na ile będzie to problem.

[5] Josh Kopelman zauważył, że innym sposobem na bycie w mniejszej liczbie zarządów jednocześnie jest zajmowanie miejsc w zarządzie na krótsze okresy.

[6] Google było pod tym względem, jak i w wielu innych, wzorem na przyszłość. Byłoby wspaniale dla VC, gdyby podobieństwo rozciągało się na zwroty. Prawdopodobnie jest to zbyt wiele do nadziei, ale zwroty mogą być nieco wyższe, jak wyjaśnię później.

[7] Ciągłe zamknięcie nie oznacza, że firma stale pozyskuje środki. To byłoby rozproszenie. Celem ciągłego zamknięcia jest skrócenie czasu pozyskiwania funduszy, a nie jego wydłużenie. W klasycznej rundzie o ustalonej wielkości nie otrzymujesz żadnych pieniędzy, dopóki wszyscy inwestorzy się nie zgodzą, a to często tworzy sytuację, w której wszyscy czekają, aż inni zaczną działać. Ciągłe zamknięcie zazwyczaj temu zapobiega.

[8] Istnieją dwie (nie wykluczające się) przyczyny gorących transakcji: jakość firmy i efekty domina wśród inwestorów. Pierwsza jest oczywiście lepszym predyktorem sukcesu.

[9] Część losowości jest ukryta przez fakt, że inwestycja jest samorealizującą się przepowiednią.

[10] Przesunięcie władzy na założycieli jest obecnie przesadzone, ponieważ jest to rynek sprzedawcy. Na następnym spadku będzie się wydawać, że przesadziłem z argumentem. Ale na następnym wzroście po tym, założyciele będą wydawać się potężniejsi niż kiedykolwiek.

[11] Ogólnie rzecz biorąc, stanie się mniej powszechne, że ten sam inwestor inwestuje w kolejne rundy, z wyjątkiem sytuacji, gdy korzysta z opcji na utrzymanie swojego procentu. Gdy ten sam inwestor inwestuje w kolejne rundy, często oznacza to, że startup nie uzyskuje ceny rynkowej. Mogą nie dbać; mogą woleć pracować z inwestorem, którego już znają; ale w miarę jak rynek inwestycyjny staje się bardziej efektywny, stanie się coraz łatwiej uzyskać cenę rynkową, jeśli jej chcą. Co z kolei oznacza, że społeczność inwestycyjna będzie się coraz bardziej stratyfikować.

[12] Te dwa dziesięciominutowe okresy mają 3 tygodnie przerwy między nimi, aby założyciele mogli kupić tanie bilety lotnicze, ale poza tym mogłyby być obok siebie.

[13] Nie mówię, że same pule opcji znikną. Są one administracyjną wygodą. To, co zniknie, to wymóg ich posiadania przez inwestorów.

Dziękuję Samowi Altmanowi, Johnowi Bautista, Trevorowi Blackwellowi, Paulowi Buchheitowi, Jeffowi Clavierowi, Patrickowi Collisonowi, Ronowi Conwayowi, Mattowi Cohlerowi, Chrisowi Dixonowi, Mitchowi Kaporowi, Joshowi Kopelmanowi, Pete'owi Koomenowi, Carolynn Levy, Jessice Livingston, Arielowi Polerowi, Geoffowi Ralstonowi, Navalowi Ravikantowi, Danowi Sirokerowi, Harjowi Taggartowi i Fredowi Wilsonowi za przeczytanie wersji roboczych tego tekstu.